La época que vivimos se estudiará en el futuro como la de la locura monetaria instigada y aplaudida por la mayoría. A cierre de este artículo, los principales bancos centrales están aumentando la masa monetaria en más de $200.000 millones mensuales a pesar de que ya acumulan más de $20 billones en su balance, y de que no hay un entorno de crisis, riesgo de liquidez o recesión. Todo ello con los tipos de interés más bajos de los últimos 3.000 años. A finales de 2017 se acumulaban más de $9 billones de bonos con rentabilidad negativa y la deuda de alto riesgo (mal llamada “high yield”) cotizaba con la rentabilidad exigida más baja de los últimos cuarenta años.
Creo que hay pocas discrepancias cuando analizamos las causas de la última crisis. Un exceso de riesgo y de deuda. Y ¿cómo han decidido los bancos centrales sacarnos de esa crisis? Efectivamente, incentivando el riesgo y la deuda.
Estímulos monetarios y deuda
Tras $20 billones de mal llamados estímulos monetarios, la deuda global se ha disparado a un 325% del PIB según el IIF, la capacidad de repago se ha deteriorado y el número de “empresas zombis”, según el BIS, está a nivel récord. Una empresa zombi es aquella que no es capaz de pagar los intereses de su deuda, por bajos que estén los tipos, con resultados operativos.
En mi libro “La Gran Trampa” (Deusto), alerto sobre los riesgos generados por este entorno. Uno de los grandes errores que cometemos cuando se trata de política monetaria es el de ignorar la acumulación de riesgo en activos financieros. Nos repiten una y otra vez que no hay problema porque “no hay inflación”, y se decide conscientemente ignorar el exceso de riesgo y la inflación en el precio de los activos. No nos sorprende que la aplaudida recuperación europea venga acompañada de un aumento de la inversión que es, en más de un 80%, reciclaje de capital, es decir, compra-venta de activos ya existentes. Las bolsas siguen marcando máximos a nivel global, y la llamada “burbuja de todo” lleva a que ese enorme aumento de la masa monetaria genere una enorme inflación en múltiplos de activos mobiliarios, infraestructuras, bolsa y bonos. Y es un riesgo que no podemos ignorar.
No tengo nada en contra de las burbujas… Si no se convierten en sistémicas. Cada día explotan varias, y nadie se entera. Es parte de las ineficiencias que hacen que exista un mercado. Unos activos suben y otros bajan. Pero cuando la acumulación es excesiva, se convierte en un problema sistémico, como vimos con la burbuja inmobiliaria, y afecta a todos los ciudadanos, generando una crisis mucho más severa.
El papel de los bancos centrales
Es por eso por lo que creo esencial que los bancos centrales presten mucha más atención a la inflación de activos de riesgo. Unas entidades que nunca han identificado una crisis o una burbuja no pueden limitar su análisis a la inflación de precios y sus herramientas a simplemente aumentar liquidez y bajar tipos. Una economía globalizada y con importantes retos como la tecnología, la sobrecapacidad y el envejecimiento de la población en los países desarrollados no puede gestionarse desde una política monetaria que sigue centrada en factores de hace cincuenta años. Las correlaciones y efectos no son los mismos. Adicionalmente, los bancos centrales deben preguntarse qué tipo de inversión incentivan. Si una empresa o proyecto no es viable con tipos al 1%, y sí lo es con tipos a 0%, ¿qué clase de empresa o proyecto es ese? Una bomba de relojería.
No solo deben los bancos centrales prestar atención a la inflación en activos de riesgo, sino a las consecuencias no previstas de su política. Está ya demostrado que las recesiones no se generan por subir los tipos, sino por hacerlo demasiado tarde, cuando el porcentaje de deuda de alto riesgo e inversiones de baja productividad excesivamente apalancadas se ha disparado, generando un efecto embudo que se esparce al resto de la economía.
Adicionalmente, los bancos centrales deben pensar qué tipo de políticas tienen a su disposición si llega una recesión no prevista (recordemos que nunca han pronosticado una). El enorme riesgo en que se encuentra una economía global que hoy parece crecer sincronizadamente es que no haya herramientas con las que combatir la próxima crisis. ¿Qué van a hacer, bajar tipos y aumentar liquidez? ¿De verdad pensamos que bajar los tipos por debajo de cero y aumentar un par de billones más el balance de los bancos centrales va a ser un arma efectiva para combatir una crisis futura?
El riesgo de un “crecimiento global sincronizado” como el que hemos visto en 2017 es que se convierta en una crisis sincronizada si pincha la enorme burbuja de deuda acumulada. Los factores que pueden hacer que eso ocurra son diversos. Una subida de la inflación superior a lo estimado, una pérdida de confianza por parte de los agentes económicos que lleve a salidas de capital de bonos, o un impago inesperado en alguna economía que hoy percibimos como de bajo riesgo.
Los bancos centrales siempre dicen que es momento de que los gobiernos lleven a cabo políticas fiscales orientadas al crecimiento, pero no podemos negar que la política monetaria hace que los poderes políticos se relajen y aumenten los desequilibrios. Si no somos conscientes de los riesgos que se acumulan, y solo nos conformamos con los aspectos positivos cosméticos, corremos el riesgo de caer en los mismos errores del pasado.
El dinero barato siempre sale caro a largo plazo.